Производство в США - годы поддержки

Продолжая дискуссию о субсидиях, хочется обратиться к производственному сектору в США.

Доля США в мировой добавленной стоимости обрабатывающей промышленности резко сократилась с 2001 по 2011 год, но стабилизировалась на уровне 15% в последние годы. Доля Китая за это время в мире выросла до 30%.

Обрабатывающая промышленность в самом США составляет относительно небольшую долю как в ВВП, так и в занятости - 10.3% и 8.3% соответственно.

Хотя обрабатывающая промышленность не играет ведущей роли в экономике США, отрасль активно поддерживается по неэкономическим причинам, например, требованиями к национальной безопасности.

Начнем с основ, которые и пояснят, почему США за многие годы перестала развивать свою промышленность. У экономики США по отношению к другим регионам мира есть два преимущества и один существенный недостаток:

Преимущество 1: низкие цены на электроэнергию. В основном для выработки электричества в США используется газ, который сильно дешевле, чем в ЕС, и немного дороже, чем в Китае, но несущественно.

Преимущество 2: относительно низкая стоимость транспортировки готовой продукции.

Недостаток: очень дорогая рабочая сила.

И недостаток в лице рабочей силы перекрывает с лихвой все преимущества. В США примерно 60% всех затрат отрасли приходится именно на рабочую силу. В Китае она почти в два раза меньше.

Но тут для анализа нам нужна еще одна важная составляющая - последние программы стимулирования. БОльшая часть денег в развитие промышленности пришла в экономику через два акта - IRA и CHIPS, которые в большей мере поддерживают сегмент электронных компонентов и чипов (EEAC). Данный сегмент является наименее трудоёмким, чем любой другой сегмент промышленности, но и стоимость сопутствующих расходов в виде доставки и электричества тут не высока.

При прочих равных условиях, субсидии в другие сектора промышленности потребуют больше денег на 1 единицу выхлопа.

Как мне кажется, наиболее очевидным сектором для дальнейших инвестиций служат химикаты, так как это одна из самых энергозатратных отраслей, а стоимость логистики для США одна из самых высоких в мире.

Если вернуться к политике, то дело ясное, что дело темное. И Байден, и Трамп будут и дальше поддерживать рост инвестиций в собственное производство, но делать они это будут по разному:
1. Байден сохранит политику торговых ограничений с Китаем и будет дальше поддерживать CHIPS и зеленые инициативы. Но из-за большого дефицита бюджета скорее всего обойдет стороной иные сектора.
2. Трамп в своей программе более радикален. В частности, Трамп хочет отменить все или большинство зеленых инициатив в рамках IRA, но сохранить CHIPS. Также Трамп хочет ввести 10% тариф на импорт из Китая, что не в полной мере бьётся с соглашением о свободной торговле с другими странами и USMCA. В частности товары из Китая беспошлинно может поставлять в страну Мексика. Но тут стоит отметить, что с сокращением зеленых инициатив Трамп будет направлять субсидии в другие сектора.

Пока ключевой и существенной неопределенностью служит Carbon Border Adjustment, которую одобрил ЕС и может одобрить США в будущем. Инициатива заключается в том, чтобы брать дополнительный импортный тариф с тех товаров, где экологические нормы производства ниже, чем в ЕС/США, тем самым забирая выгоду экспортеров из-за низких стандартов. Аналогично инициатива субсидирует экспорт в страны с низкими требованиями, чтобы сделать продукцию конкурентноспособной.

О желание принятие такой меры высказался как Байден, так и Трамп.

В общем расслабляться не стоит, нас ждет активная промышленная и торговая политика в будущем. А от результатов выборов будет зависеть, куда именно пойдут деньги.

Дмитрий Новичков

COP 28 - деловые байки

Сейчас идет двухнедельный климатический саммит - COP28. Как правило, в заключение такого саммита крупные страны приходят к общим положениям, где и как сокращать выбросы, а также - куда лучше инвестировать деньги, чтобы достичь снижения парниковых газов. Это в теории так.

Инициатива, конечно же, хорошая и общественно полезная. НО бизнес есть бизнес. Пока одним из общих ключевых решений за всё время был постепенный отказ от угольной энергетики.

Все остальные инициативы COP спонсируются из кошелька наголо плательщиков через государственные программы стимулирования отраслей.

Как видно из практики, бизнес не поддерживает зеленые инициативы, если они дороже традиционных видов топлива. Ярким примером служит сокращение в будущих годах требований по использованию биотоплива предприятиями в США, что обрушило цены RINов.

По сути, бизнесу говорили - тебе надо использовать столько-то галлонов биотоплива, либо покупай галлоны, либо покупай RIN у производителя биотоплива.

Тоже самое касается и всех остальных альтернативных видов топлива - солнечной энергетике, ветро и гидро электростанций, а также атома.

Да даже переход на электрокары субсидируется из кошелька государства. В США эта субсидия - $7 500, а в Китае в районе ~$4 000.

Поэтому любые выводы и инициативы с саммита COP будут введены в развитые страны либо в форме "обязаловки", либо в форме субсидий, чтобы сделать их привлекательной альтернативой.

При этом, как правило, нужно больше субсидий и обязаловки там, где меньше прямого участия государства. Поэтому уран и атомная энергетика мне нравятся все больше.

Почему?

Во-первых, атомная энергетика - это дело государства, как и поддержка любых инициатив в рамках COP.

Во-вторых, атом признан зеленым, поэтому для сокращения выбросов вполне подходит.

В-третьих, это один из, если не самый, дешевых видов топлива.

Вывод: уран рулит

И на последок байка! Текущий президент COP 28 - Султан Ахмед Аль-Джабер - был главой ADNOC (национальная нефтяная компания Абу-Даби), и после договоренностей о сокращение добычи ископаемого топлива в рамках прошлых COP, он занимался активным наращиваем добычи углеводородов. Вот такие президенты COP.

Дмитрий Новичков

Хорошие игры творят чудеса

Недавно вышел трейлер по долгожданной GTA VI (запуск в 2025 году), который набрал за пару дней 100+ млн просмотров. Столько же, сколько трейлер GTA V за 10 лет своего существования.

Серию GTA активно монетизирует Take Two Interactive, чьи акции доступны на бирже.

Из интересного, с момента запуска GTA V в 2013 году до момента запуска другой популярной игры в 2018 году - Red Dead Redemption 2 - акции компании выросли на 600% против роста S&P 500 на 100%.

Пока дела у TTWO шли хорошо, компания активно выкупала акции и наращивала EBITDA, но если посмотреть на положение компании в сухом остатке, то финансовые результаты 2014 vs 2019 года выглядят так:
1. Выручка: $2350 млн vs $2668 млн
2. EBITDA: $432 млн vs $272 млн
3. Чистая прибыль: $320 млн vs $330 млн
4. Кол-во разведённых акций: 113 млн vs 115 млн
5. FCF: $670 млн vs $760 млн
6. Чистый долг: ($600) млн vs ($1800 млн)

В общем и целом, компания за этот период никак не развивалась финансово, но дала свои 600% инвесторам, а это именно что сила бренда.

Сейчас с доходами у Take Two все куда лучше. Выручка почти $5.5 млрд, а EBITDA ~$1.3 млрд, то есть х2 и х6 от показателей 18 года, а котировки всего на 80% выше.

Поэтому я думаю, что в будущем, конец 2024-начале 2025 года тренд на хороший рост этой бумаги продолжится, как и рост её финансовых результатов. Ну и конечно же жду GTA VI и новую RDR.

Дмитрий Новичков

TGSR vs RRP

Пока я изучал внимательнее, что все же произошло со ставками SOFR, понял, что там нет ничего интересного.

Однако, появился интересный момент на альтернативном для SOFR поле. На денежном рынке США, помимо SOFR, есть классические сделки РЕПО с ФРС (RRP) и трехсторонние сделки РЕПО (TGCR). Ставки по всем трем инструментам близки к ставке ФРС (EFFR) и между собой:
SOFR = 5.37%
EFFR = 5.33%
RRP = 5.30%
TGCR = 5.31%

Как правило, RRP и TGCR равны между собой, но в день роста ставки SOFR, ставки TGCR выросли на 1 пипс (1 бп) над ставкой RRP. А даже превышение TGCR > RRP на 1 пипс приводит к сильному перетоку из программ RRP в программы TGCR. В итоге в пятницу из баланса RRP ушло $120 млрд, хотя с начала октября отток составил $370 млрд.

К чему я это все. Смещение ожиданий рынка с долгого удержания ставки ФРС на пиках в сторону сокращения ставки ФРС в 2024 году и ралли в облигациях с конца октября немного инвертировало короткий конец примерно с 3-х месяцев. В результате TGCR > RRP на 1 пипс очень эффективно выжирает баланс RRP в целом, даже более эффективно, чем выпуск векселей (bills).

Это приводит к тому, что баланс RRP падает быстрее, чем идет QT, что эквивалентно росту банковских резервов.

Основные выводы:
1. Пока TGCR > RRP > QT, банки продолжат накапливать резервы, что краткосрочно сделает их финансово устойчивее.

2. В балансе RRP осталось немного, в районе $750 млрд. В мае 2023 года было $2.3 трлн. Снижение RRP прежним темпом полностью выжрет баланс уже к концу года.

3. Как только RRP иссякнет, программа QT начнет сокращать банковские резервы.

4. А это подсказывает нам, когда QT может закончиться - либо уже в конце этого года, либо в марте 2024 года.

Дмитрий Новичков